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没有风口企业未来靠什么(一):2018三大主导逻辑

来源:M88明升官网 | 时间:2019-01-26

  2017年4月21日,北京,民众使用共享单车。共享经济从门庭若市走向门可罗雀,引发市场对商业模式可持续性的思考。过去依靠“概念”就能实现融资,关注用户数量、产业市场占有率,而忽视商业模式前景的时代已经成为过去。图/视觉中国

  乔永远,兴业银行首席策略分析师。原国泰君安首席策略分析师,策略研究团队负责人。金融学博士,理学学士,毕业于北京大学和英国圣安德鲁斯大学。曾任莫尼塔公司首席经济学家,长期服务于中国及全球机构投资者。在2015年获得新财富策略第一名。2014至2015年度获得新财富、水晶球、金牛奖、保险资管最受欢迎分析师大奖前三名等荣誉。

  “处于风口就能起飞”的时代一去不复返:“风口”和“能飞”两个关键驱动同时受到质疑。资本开始重新审视企业盈利模式的可持续性,这种质疑正在产生直接影响:去产能从传统行业(钢铁、煤炭)蔓延到新兴产业(消费、科技、媒体);负债驱动资产的扩张模式难以继续(社融和M2增速同时下滑,货币供应增速是历史最低水平8%);以共享经济为代表的商业模式开始受到质疑(比如共享单车资本退潮等)。

  东风未至,风向南吹。创造风口的股权投资基金融资规模创下新低(1584亿元,同比降67.2%),而退出金额(达848亿元)创下2000年来新高。风口消失之下,初创企业数量断崖式下跌。新创立企业数在2018年前三季度仅1022个,较去年下降77.3%。新兴产业出现风险投资资金紧张(独角兽企业扎堆上市又大量破发)。

  2019年如何演绎:企业从依赖风口转向依靠打破自我边界。在需求增长乏力、资本扩张受到约束、资金对企业盈利要求上升的背景下,外部压力倒逼企业转型。展望2019年,打破边界是商业模式变革的主旋律。

  第一,打破增长模式边界:从市场驱动的模式创新转向技术驱动创新。对照来看,BAT研发和资本投入仅相当于美股科技巨头1/3左右,增速则高于美股科技巨头(BAT均值约60%,FAANG均值32%),2019年仍有较大提升空间。

  第二,打破市场空间边界:主动延伸流量边界。流量来源:下沉市场到三四线及以下城市;转型To B服务,预计2020年B端设备可达204亿个(年化增速46%)。

  第三,打破行业及要素边界:传统产业与新兴产业加速融合。数据成为高技术企业赋能传统产业的全新生产要素。2018年全球产生数据量约33ZB,2019年后将大幅上升,到2015年全球数据规模达175ZB(超过2018年的5倍)。

  哪些领域最可能有惊喜:掘金制造业、“三新”产业和产业互联网。沿着企业三条商业模式转型道路——科技驱动、流量延伸和数据化融合,2019年重点关注三条主线。

  第二,资源集中后的“三新”产业:尤其技术投入占比高、知识产权数量大、规模优势明显的高科技企业头部公司优势会进一步凸显;

  第三,跑对赛道布局产业互联网的To B服务商:重点关注技术、数据或者资源壁垒方面具备明显优势的细分领域龙头。包括:金融科技,医疗信息化,教育信息化,率先布局云计算、AI的互联网企业。

  2018年企业经营的宏观环境发生了三点重要的变化。一是去产能从传统行业蔓延到新兴产业;二是负债驱动资产的扩张模式难以为继;三是以共享经济为代表的商业模式从门庭若市走向门可罗雀。这三个变化的背后是主动去杠杆和经济增速放缓。

  企业发展模式随之而来开始“纠结”:第一、去产能开始在新兴产业出现,移动互联网时代以来的人口流量红利见顶制约互联网产业的发展空间,BAT巨头盈利增长乏力,初创企业数量断崖式下跌;第二、全社会负债遇到瓶颈,难以大幅度扩张,传统行业融资额持续下降,新兴产业风险投资趋紧;第三、共享经济经历了2016-2017两年的高速发展,2018年上半年的共享概念从共享单车延伸到共享充电宝、共享雨伞、共享汽车等,而在2018年下半年以来陆续出现融资困难、集中挤兑等问题,以共享经济为代表的商业模式创新的一致看好预期被打破。

  2016年以来,供给侧改革主要发生在过剩产能行业,核心是适应需求端变化,调整落后产能,优化供给端结构。2018年以来,供给端收缩也开始发生在新兴产业,核心驱动力是需求端增长的乏力导致供给端被迫收缩,是一个被动去产能的过程。

  2010年以来受益于移动互联网时代的人口红利,互联网企业经历了高速增长的阶段。伴随着流量红利见顶,新兴产业发展空间受限。2016年开始,中国网民增速维持在3%左右水平。2018年上半年网民仅仅增加了不到2900万人,较之8.02亿人的增长率仅为3.8%。网民数量高速发展时期已经过去,C端客户数量带来的人口红利已经难以支撑互联网消费领域的增长。以网络购物为例:2018年上半年,新增网购用户3560万人,同比增长10.92%,创下2008年以来最低增速水平。

  流量红利见顶的背景下,行业巨头BAT盈利增长乏力,具备高速成长潜力的初创企业数量开始断崖式下跌。一方面,国内互联网巨头的增长高点在2017年下半年,2018年以来明显下滑,最新财务数据延续低迷增长趋势。BAT的营收和净利润普遍从2017年下半年的高点开始出现不同程度下滑。其中阿里巴巴的营收同比增速在2018年Q1/Q2一度下降到负值-28%/-41%;腾讯的营收同比从2017年的峰值61.09%下滑到2018Q3的24.11%,净利润同比从97.52%下滑到29.58%;百度的净利润同比从156.25%下滑到55.94%。另一方面,IT桔子统计数据显示:2013年到2015年,每年新成立的互联网公司数量翻了接近一倍,从8959个增加到16239个;而2016年以来数量持续锐减,2016/2017新增数量分别仅8272/6005个,而到2018年前三季度,新增数量仅1022个。

  主动去杠杆的背景下,全社会负债增长开始出现瓶颈。从宏观负债率来看,2011年起,中国宏观负债率加速上升,2016年超过美国后开始企稳,目前中国宏观总债务占GDP比重约261%;而美国宏观债务率从2009年至今都维持较为稳定的水平,并在近两年有所下滑。整体来看,中国整体的负债水平已经很难有比较大规模的增长。从融资数据来看,伴随着主动去杠杆,表外非标融资出现大幅度下滑,表内融资规模增长不乐观,社会负债增长遇到明显瓶颈。

  传统产业融资出现较大幅度的收缩。从工业企业财务费用来看,2018年以来,单季工业企业财务费用从3230.3亿元降到了2852.7亿元,同比增速从4.86%下降到了-15.57%。在去杠杆的背景下,资金面相对趋紧带来企业融资成本和融资难度双重上升,企业融资规模出现大幅度收缩。

  新兴产业的风险投资出现资金紧张问题。2018年三季度PE/VC募集金额大幅下降,规模为1584.54亿元,环比-65.26%,同比-67.17%;退出金额843.34亿元创下历史新高,较之2018年前两季度的退出规模217.7亿元和257.5亿元相比大幅上升。由于募集资金大幅下降叠加风险投资需求持续保持高位,2018年三季度的净现金流为-1314.4亿元,创下有记录以来的最低水平。考虑到当前PE/VC的净现金流为21987.4亿元,考虑到2018年以来新增投资额相对稳定,以2018年前三季度投资额的均值来算,未来维持每季度新增投资3000亿元的水平,若无新增募集资金,2020年存量风险投资资金就会消耗殆尽。

  共享经济的概念最早由美国得克萨斯州立大学社会学教授马科斯·费尔逊和伊利诺伊大学社会学教授琼·斯潘思于1978年提出,基于陌生人之间的、存在物品或者资源使用权暂时转移的一种新的经济模式。其本质是以获得一定报酬为主要目的,整合闲散资源,最终提高交易双方效用。

  近几年共享经济在中国受到颇受关注,其发展也呈现典型 “抛物线年的共享单车爆发为起点,共享充电宝、共享汽车、共享雨伞、共享按摩椅等项目相继出现,大量的风险投资资本倾巢而出,共享经济在短时间内快速渗透至人的衣食住行等方方面面。从融资情况来看,2017年共享经济融资额达2160亿元,以交通出行和生活服务为主,占比共计61.94%。从交易额来看,共享经济交易额2015/2016/2017年分别为19560亿元/34520亿元/49205亿元,年化增速达58.61%。

  2018年伴随着资本退潮,共享经济市场开始行业洗牌。以共享单车“抛物线”式的发展势头为典型,资金争相出逃的困境也在其他共享行业蔓延。2018年4月美团收购摩拜,旷日持久的共享单车大战结束。这也成为一个共享单车急速转衰的拐点。前期滋养共享单车爆炸式扩张的资金开始变得紧缺。2018年年中开始,共享单车行业两大巨头之一的ofo负面新闻频发,“挪用用户押金”、“因拖欠款项被起诉”、“资金链条断裂”等新闻频频出现,11月开始爆发退押金潮流。截至当前,ofo退押金排队人数超1000万。极度缺钱却在市场竞争重压之下激进扩张,共享单车快速走向“凉凉”。